¿Cómo se gestó la idea de un cupón ligado al PBI cuando la Argentina quería salir del default del 2001 y por qué terminó, casi dos décadas después, otro dolor de cabeza para el país?
La clave para el equipo económico de Roberto Lavagna durante el gobierno de Néstor Kirchner era cómo atraer a los inversores, mayoristas y minoristas al canje de la deuda del 2005.
Al respecto, había dos opciones para un país sin recursos: la tradicional, consistente en ofrecer un pago en efectivo para ingresar en el canje –al que Kirchner se oponía en forma tajante- y la novedosa alternativa de ofrecer un bono ligado al crecimiento del PBI, en base a una idea planteada en Washington, entre otros, por el economista Eduardo Borensztein del FMI, quien asesoró al gobierno argentino durante la reestructuración.
Para los managers y analistas de Wall Street, el cupón no tenía sex appeal: el mercado no lo entendería y no estaría dispuesto a asociarse a un país con demasiados sobresaltos en su ciclo económico y capaz de manipular sus estadísticas.
Sin embargo, en ese momento los economistas pensaban que el “toqueteo” sería para no pagarles –como ocurrió con los bonos ajustados por inflación, a partir de la manipulación del índice de precios al consumidor- y no al revés, como ocurrió con la sobrestimación del crecimiento económico. Al menos, hasta 2014, cuando se informó una cifra menor del PBI a la necesaria para pagar el cupón, que disparó los juicios en Londres y en Nueva York de los acreedores.
En suma, el cupón no sirvió para atraer inversores y le generó así al Gobierno una carga financiera artificial.
Para el ex presidente del Banco Central Federico Sturzenegger, la decisión correcta hubiera sido elegir un pago “cash” mayor al que se efectuó por el pago de intereses atrasados: “El pago en cash es muy redituable por lo que el país se ahorra hacia el futuro. En el caso del cupón nunca sabremos cuánto impactó. Lo que el mercado pensaba era que no influía mucho. A la vez, la crítica del cupón ex post es demasiado fácil igualmente, porque nadie sabía cuánto se iba a crecer. Pero había riesgos, como la manipulación de las estadísticas diciendo que iban a subestimar, como se hizo en 2013″.
NA (MARCELO CAPECE/)
En tanto, el economista Eduardo Levy Yeyati, de la UTDT, también consideró que aquella oferta del 2005, “no fue inmune a dos marcas recurrentes en el kirchnerismo: el cortoplacismo y el desdén por la idoneidad técnica. En el primer caso, se priorizó la quita inmediata, que se levantó como trofeo, a cambio del costo final y del riesgo futuro. Así, se optó por ofrecer como sweetener adicional un cupón indexado al PBI que resultó caro, no porque terminamos creciendo más de lo pensado sino porque, al ser un instrumento exótico y mal diseñado, al momento de emisión se entregó a la mitad de su valor técnico”.
“El cupón es paradigmático porque es el instrumento cortoplacista perfecto, ya que por un detalle técnico (no tiene principal) no se computa como deuda y no reduce la quita anunciada (aunque al final la quita sea, naturalmente, mucho menor)”.
El más furioso crítico al cupón fue el ex presidente del BCRA y ex ministro de Hacienda Alfonso Prat Gay, quien afirmó: “En el 2005 el Gobierno canjeo US$ 78 mil millones a cambio US$ 35.300 millones en nuevos bonos y US$ 700 millones en efectivo, pero omitió mencionar el costo que iba a afrontar la Argentina por el cupón del PBI de 29.900 millones de dólares”.
“El cupón del PBI fue el vehículo para devolverle a los acreedores la quita que decían obtener. No existió la quita que nos dijeron, no fue ni cercana al 75%. Entregamos bonos y efectivo por US$ 65.900 mil millones, a cambio de US$ 78 mil millones de deuda vieja. Lo que se traduce en una quita del 15%”.
Sin embargo, para el equipo del entonces ministro Roberto Lavagna, la discusión sobre este bono trascendía el plano financiero y se convertía más bien en una herramienta de discusión política con los grupos de acreedores que planteaban que la Argentina estaba en condiciones de ofrecer un pago más alto.
Los negociadores afirmaban que este cupón saldaba esa disputa, más allá de la incertidumbre en torno de su valor al momento de ser lanzado: en 2003, aseguraban, la Argentina podía ofrecer un menú con bonos de bajo precio; si la economía crecía más que lo esperado, los acreedores serían “socios” de esa ganancia, al quedarse con un 5% del excedente sobre el escenario base de crecimiento planteado por el Gobierno, que rondaba el 3 % para los primeros años posteriores al canje.
La defensa del instrumento
El secretario de Finanzas Guillermo Nielsen defendió su utilización frente a las presiones de los acreedores externos durante las negociaciones: “Las críticas no comprenden el argumento central del canje: con el bono atado al PBI salteábamos la discusión sobre la buena fe que nos reclamaba el FMI, porque si crecíamos más, pagábamos más. Así, el GCAB (grupo de bonistas) se quedaba sin argumentos y el alto precio del cupón que se dio luego nos dio la razón”
El Comité Global de Acreedores (GCAB, por su sigla en inglés) estaba integrado tanto por inversores institucionales como minoristas de todo el mundo, bajo el liderazgo del italiano Nicola Stock y el norteamericano Hans Humes, que aseguraban representar a tenedores de títulos públicos afectados por US$ 37.000 millones en default.
El alto costo financiero se puede observar en dos sentidos:
Por un lado, en los altos pagos registrados en los primeros años posteriores a la reestructuración y su falta de éxito para atraer a más acreedores; de hecho, el gobierno de Cristina Kirchner tuvo que hace un segundo canje en 2010 y aun así no pudo lograr bloquear los juicios de los acreedores en el exterior, que determinaron que el país cayera en default nuevamente en 2014.
Por otro, que, como parte del proceso de distorsión de las estadísticas públicas que comenzó en 2007 –primero con el dato de inflación y luego con otros, como el del PBI- el gobierno no se viera tentado a generar algún mecanismo para dejar de pagar el cupón cuando se quedara sin recursos. En marzo de 2014, el ex ministro de Economía y actual gobernador de Buenos Aires, Axel Kicillof, anunció que el crecimiento económico de 2013 había sido de 3%, inferior al 3,2% necesario para que se ejecutara el pago del Cupón PBI -en diciembre de ese año-, por USD 3.000 millones. De ahí, se dispararon los casos en los tribunales extranjeros, que se sumaron a las otras demandas.
Habrá argumentos jurídicos para la apelación y otros para sostener la sentencia de hoy en contra del Estado. Pero, una vez más, el fallo dejó en claro que la manipulación de las estadísticas públicas 2007-2015 fue, además de éticamente inadmisible, muy costosa para el país. Y, también, que en los tribunales extranjeros los contratos no se pueden romper.
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